דלתא גליל נסחרת בשווי שוק של 2.27 מיליארד ש"ח, ולאחר הפחתת שווי החזקתה בדלתא ישראל, 1.18 מיליארד ש"ח, נקבל שווי של 1.09 מיליארד ש"ח המיוחס ליתר פעילויות הקבוצה - מחזור הגדול פי 5.7 ממחזורה של דלתא ישראל.
האם זה הגיוני? עושה רושם שלא.
נציג תחילה את תוצאות הפעילות של קבוצת דלתא גליל בשנתיים האחרונות באלפי דולר:
(לחץ על הטבלה להגדלה/הדפסה):
נסכם את תוצאות שנת 2020 החופפת ברובה את מגיפת הקורונה: המחזור ירד ב-15%, והרווח התפעולי לפני סעיפים חד פעמיים, סעיף משמעותי מאד בשנה זאת (ראו בהמשך), צנח צניחה חדה של 54%. סעיף ה-Ebitda ב-2020 בניטרול סעיפים חד פעמיים הסתכם ב-144 מ' דולר לעומת 196 מ' דולר ב-2019, ירידה של 27%.
הרווח הנקי לאחר מס לפני סעיפים חד פעמיים (לא מופיע בטבלה) הסתכם ב-4.5 מ' דולר בלבד, התרסקות של 93% לעומת 60.4 מ' דולר ב-2019. לאחר הכללת סעיפים חד פעמיים סיימה החברה את 2020 בהפסד של 40.5 מ' דולר לעומת רווח של 57.7 מ' דולר ב-2019.
כמעט כל החטיבות ספגו מכה לא קלה ב-2020, יוצאות מהכלל היו חטיבת דלתא ישראל שלא ירדה במכירות ואף הכפילה את הרווח התפעולי, וחטיבת דלתא מותגים ארופאים ( מותגי שיסר ו-Eminennce שנרכשו בעשור האחרון) שמכירותיה ירדו ב-3% בלבד, והרווח התפעולי שלה דוקא עלה ב-12%.
הוצאות הקבוצה בגין סעיפים חד פעמיים הסתכמו ב- 2020 בסכום חסר תקדים של כ-56 מ' דולר. ב-2019 הסתכמו הוצאות אלה ב-3.3 מ' דולר בלבד, וכולן היו בגין רכישת מותג Bogart שנרכש באותה שנה.
עיקר הסכום נבע מארגון מחדש של פעילויות הקבוצה - צמצום או סגירה של פעילויות יצור בסין, תורכיה, מצרים, ומזרח אירופה, צמצום תקורות במטות החברה בארה"ב, אירופה וישראל, תוך חיזוק מערך מכירות האון ליין והטמעת שינויים טכנולוגיים בתהליכי המכירה והפיתוח (מתוך דוח הדירקטוריון ל-2020). החברה לא ציינה בכמה יסתכם החיסכון בגין פעולות אלה בשנים הבאות.
בראיון לאתר ביזפורטל אמר סמנכ"ל הכספים של דלתא גליל אסף אלפרוביץ' כי המכירות המקוונות של הקבוצה כולה עלו ב-2020 ב-130% והסתכמו ב-152 מ' דולר, כ-10% מהמחזור, לעומת כ-4% בלבד ב-2019. בדלתא ישראל שולשו המכירות המקוונות מ-6% מהמחזור ב-2019 ל-18% ב-2020. לדבריו של אלפרוביץ' דלתא שואפת להגיע למכירות מקוונות שיהוו 40% ממחזור המכירות, "כמו נייקי".
כחלק מהמעבר למכירות מקוונות רכשה החברה ביום 1 באוקטובר 2020 את Necessities Bare, חברת און ליין קמעונאית מובילה בארה"ב, המשווקת הלבשה תחתונה ממותגת ומציעה מעל ל-160 מותגים מובילים בקטגוריות הלבשה תחתונה ובגדי ים לנשים, מחטבים, הלבשת שינה וגרביים. תוצאות חברת Necessities Bare אוחדו בדוחות הכספיים של דלתא החל מ-1 באוקטובר 2020. עלות הרכישה - 12 מ' דולר.
רכישה זאת מתווספת לשורת רכישות של מותגים ופעילויות בעשור האחרון - פעילות הג'ינס וההלבשה העליונה תחת המותגים "mankind all for Seven "ו - "Splendid " בארה"ב תמורת כ-118 מ' דולר ב-2016, מותג ההלבשה התחתונה Eminence בצרפת תמורת כ-144 מ' דולר ב- 2018 וכן רכישת יצרנית חזיות "בוגרט" מהונג קונג בסך של כ- 106 מ' דולר ב-2019. ב-2012 רכשה החברה את מותג ההלבשה התחתונה "שיסר" הגרמנית תמורת 68 מ' אירו ( 82 מ' דולר) .סך הרכישות בעשור האחרון הסתכמו ב-462 מ' דולר.
הנפקת דלתא ישראל
הפעילות של דלתא בישראל אשר היוותה ב-2020 14.5% ממכירות הקבוצה הונפקה בחודש מרץ 2021. החברה המנפיקה, דלתא ישראל מותגים בע"מ הנפיקה לציבור 25% מהונה תמורת 262.5 מ' ש"ח, שווי חברה של 1.05 מיליארד ש"ח לפני הכסף. מאז רישומה למסחר עלתה מנית דלתא ישראל מותגים ב-16%. מנית דלתא דלתא גליל המחזיקה לאחר ההנפקה ב-80% ממניות דלתא ישראל ששווין 1.18 מיליארד דוקא ירדה מאז ב-2.5%.
ב-2020 ירדו אמנם מכירות דלתא ישראל ב-6% ל-720 מ' ש"ח, אולם מכאן ואילך הכל עבד במפתיע (?) בכיוון הנכון; ברווחיות הגולמית חל שיפור משמעותי ביותר מ-55.8% ל-60.2% וחלקן של הוצאות המכירה מהמכירות ירד מ-44.8% ל-40.6%, והרווח מפעולות כמעט והוכפל - 119.9 מ' ש"ח ב-2020 לעומת 63.4 מ' ש"ח ב-2019. הרווח הנקי הוכפל מ-45.9 מ' ש"ח אשתקד ל-89.5 מ' ש"ח ב-2020.
האם תוצאות מצוינות אלה של דלתא ישראל תמשכנה גם בעתיד? נמתין ונראה.
להלן סעיפים עיקריים מדוחות קבוצת דלתא כולה ושל דלתא ישראל, באלפי דולר:
| |
2021E*** |
2020 |
2019 |
| |
דלתא גליל |
דלתא גליל |
דלתא ישראל |
דלתא גליל |
דלתא ישראל |
| מכירות |
1,600-1700 |
1,446* |
216* |
1,690* |
215* |
| רווח תפעולי |
100-120 |
49* |
34* |
106* |
16* |
| Ebitda |
200-220 |
144 |
56** |
196 |
37** |
| רווח נקי |
- |
4 |
27** |
60 |
14 |
*מתוך נתוני הדיווח המגזרי בדוחות דלתא גליל, פרט לרווח הנקי.
** מתורגם לדולרים לפי שע"ח של $1 = 3.33 ש"ח.
*** תחזית /נתוני "מידרוג" בדירוג שפורסם לאחרונה.
מה מייצגת השקעה בדלתא גליל ששוויה הנוכחי 2.27 מיליארד ש"ח (700 מ' דולר)? ראשית את 80% משווי השוק של חברת הבת דלתא ישראל -363 מ' דולר. יתרת השווי בסך 337 מ' דולר מייצגת השקעה ביתרת הפעילות - מכירות נוספות של 1.23 מיליארד דולר ו- Ebitda של 88 מ' דולר. כלומר שווי ההשקעה בפעולות הקבוצה שמעבר לפעילות דלתא ישראל מהווה רבע בלבד (!) מהמכירות המיוחסות ומכפיל של 3.5 בלבד על יתרת ה-Ebitda.
עפ"י תוצאות הקבוצה כולה מכפיל הרווח על בסיס רווחי 2019 הוא של 11.7 (שנת 2020 אינה שנה מייצגת כמובן).
עפ"י ההנחות של חברת מדרוג אשר דרגה לאחרונה את אגרות החוב של דלתא ישראל בדרוג A1 עם אופק יציב, הפרמטרים העיקריים - מכירות, רווח תפעולי ו-Ebitda - יחזרו בשנת 2021 לרמות של 2019, כך שההסתמכות על נתוני שנה זאת לצורך חישוב מכפיל הרווח נראית סבירה.
סקירה זאת מהווה הבעת דעה בלבד, אינה בבחינת יעוץ להשקעה בניירות ערך, והכותב אינו בעל רישיון לייעוץ בתחומים הנסקרים. על כל החלטת השקעה להתקבל בהתחשב בנתוניו האישיים של כל משקיע. נכון למועד הסקירה הכותב מחזיק בניירות ערך הנסקרים, ועשוי מפעם לפעם לקנות ולמכור ניירות ערך אלה. נתוני הסקירה נכונים למועד פרסומה. בקריאת הסקירה נותן הקורא את הסכמתו לתנאי השימוש באתר.
